医学检验：这只风口上的猪还能飞多久？

医学检验仪器及耗材（IVD）、医学检验服务（ICL）、以及基因测序服务（NGS）是这两年很火热的赛道，在此我们初步讨论一下这个火热的产业还能飞多久。

我们从以下三个问题进行讨论：

1.医学检验服务赚钱的本质是什么？赚什么钱，赚谁的钱？

2.为什么近两年相关产业上公司股价表现优秀？

3.未来1-3年产业变革的沙盘推演

问题一：医学检验服务的商业模式分析

医学检验满足的需求本质是什么？医学检验是服务于医生的现代诊断工具，是医生诊断能力的一部分，是医生的“手”和“眼”的延伸。

中国的医学检验服务市场发展时间短，下游客户主要为公立医院，主要承接医院不能开展的高端特检业务（如理化、质谱、基因组学等）。从支付方角度看，目前特检服务基本上都没有纳入医保覆盖，属于自费市场。第三方实验室从医院收取样本，依赖于医生给患者开出的检查处方，患者交钱给医院，医院扣除前端费率（30-50%左右，属于医院的收入），回款给检验实验室。从国内龙头公司稳定约40%的毛利率，10-20%销售费用率来看，医生没有获得额外处方提成。医生收到的激励来自为医院创收带来的绩效奖金。而NGS类测序服务大多数尚未取得医疗器械资格证，无法进院销售，因此以科研的名义开展服务。基因测序服务公司一般会直接与临床医生进行合作，由医生介绍相关检验项目，患者直接向测序公司付费，由公司的收样代表收样并给医生相应的费用回扣。

从以上产业路径可以看到，医院和医生在医学检验的链条中处于绝对的强势地位。这也是为什么我认为医学检验是医生的诊断能力的一部分，是一种延伸。

下面我们通过对一个检验项目的量价变迁，探讨这个行业赚钱的本质：

一个新的医学检验项目在早期临床渗透率低，从医生到患者都对该项目的临床价值不了解，因此需要检验公司来推广。这个时期的项目呈现高定价、高毛利、高费用率、低数量的特点。随着临床推广，渗透率逐步提升，医院自有的检验科会首先意识到该项目的临床价值和商业价值，从而考虑自购仪器开展相关项目，这时候出现第三方检验实验室、检验仪器耗材经销商、医院检验科三者之间第一次利益博弈。经销商关注的核心点在于耗材用量和采购价格，经销商和第三方实验室都有压低成本的诉求，因此存在对耗材价格的博弈，因此经销商更倾向于直接向医院供货。大型医院由于每年检测的标本数足够多，因此选择自己检验，而年检测量少的中小型医院可能维持从第三方购买服务。随着项目临床渗透率的进一步提升，相关耗材和仪器价格逐步下降，最终该项目成为常规检测项目，在政府集中采购后逐步失去商业价值。

因此，对第三方医学检验服务公司而言，真正赚钱的时间就是在检验数量突破盈亏平衡点后，价格尚未完全降低，医院尚未介入的阶段。医学检验服务实验室赚钱的本质，就是为所覆盖范围内的医疗机构，提供对医院而言年检测数量不高，但有临床价值的新兴检验项目。以金域医学不同类型项目毛利率为例，也可看到处于不同产品生命周期的项目盈利能力上的差异。

问题二：为什么近两年相关产业上公司股价表现优秀？

医学检验服务公司是典型的有服务半径限制、有场地规模天花板的服务型公司，这类公司的收入增长来自两方面：网点数量的扩张，单网点收入的成长。

从网点数量看，2015-2019年是网点数量快速增长期。由于单个网点的收入存在一个爬坡期，因此收入放量会存在一定的滞后性，2015年至今的行业收入高成长受益于网点数量扩张和单点成长收入提升两个因素的叠加的“双轮驱动”。

问题三：未来1-3年产业变革的沙盘推演

行业龙头金域医学和迪安诊断基本在2018年-2019年完成全国布局，未来从扩张上获得的增速有限。2021年以后，随着单一网点逐步度过建设期，网点内项目拓展和机构覆盖进入平稳成长的成熟期，“双轮驱动”的动力都不足，预计行业增速将会切换到一个较低的增长平台（如10%-15%的行业增长水平）。

从单个实验室的经营模型看，一个实验室经营的状态，取决于自身能够提供的检验项目的丰富程度，以及所覆盖范围内的医疗机构能够开展的检验项目的丰富程度。这里的一个矛盾点在于，高等级医院开展新项目能力强，但是数量少、竞争激烈、而且自身检验能力强，项目普及后可能迅速失去这个客户。低等级医院数量多、竞争相对不充分，但医生诊疗能力有限，开展新项目能力弱。因此一个实验室如果想要达到较好的经营效率，需要平衡辖区内的医疗机构等级和数量，尽量提升设备的使用效率，提升创造利润期的项目运营效率和规模。

从国盛研报中整理的数据看，医学检验服务行业相对于公立医院具有检测项目种类上的优势，因此维持超越覆盖范围内主要医院的检测项目的数量是生存的底线。能够超越区域内的同业，提供更多的检测项目，多出来的就是对方无法竞争的项目部分，是主要的利润来源。行业的困境在于同质化竞争，根源在于检测能力来自于采购的设备，而非实验室自己开发。从开发项目的角度看，综合型医学检验服务空间有限，NGS类基因测序服务项目开发难度低，会较快再次进入同质化竞争状态。行业当前竞争格局较差。

从行业供需格局看，需求方面，新临床项目渗透率提升速度有限，主要制约因素在于临床实际需求有限和基层医生平均能力较低。供给方面，2017年至今IVD和基因检测行业出现一波上市和融资热潮，行业内对收入增长的诉求（来自上市公司估值压力、未上市公司业绩对赌压力）加大。供需格局压力下，预计各公司销售策略会更激进，毛利率和费用率承压。因此，站在当前这个时点看，医学检验行业和基因测序行业面对的成长压力、盈利压力、估值压力均较大，考虑到行业当前普遍估值较高，需要当心业绩和估值出现戴维斯双杀的风险。

后续需要对行业的毛利率、销售费用变化进行持续观察。如果从医学检验的本质是信息行业的角度看，通量（信息量）才是最重要的观测要素，但目前尚无数据，有待后续研究。

相关上市公司包括：$金域医学(SH603882)$$迪安诊断(SZ300244)$$华大基因(SZ300676)$、贝瑞基因等。

以上仅作为行业分析和讨论，不涉及个股推荐，仅供参考。

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