双拐点理论量化选股,铂悦投资周荣:知其荣,守其辱,为天下谷

注册时间于2016年,铂悦投资2019年底发行了自己的第一只私募产品,2020年便顺利地迎来了开门红。私募排排网最新数据显示,在广深地区激烈的竞争中,铂悦投资斩获股票策略同规模夏普(收益风险比)前十,主要产品年度收益位列全市场同策略产品的前5%,水下回撤也在5%以内。基金经理周荣告诉私募排排网,去年的成绩单总体是叫人满意的,风险指标完成的也比较好,所有产品的水下回撤都控制在了5%以内。但谈到未来,他用“保持敬畏”来描述自己立身于这个多变的市场朴素的投资观。
“战战兢兢、如履薄冰”是他们的投资心态。

从武汉大学管理学、经济学双学士毕业,周荣选择继续深造,来到全国财务分析专业领先的厦门大学念MBA。毕业的前五六年,周荣选择进入实体企业,他先后在建筑材料、农牧、能源化工等行业的多家实体企业担任过高管助理、总裁助理,在此过程中也经历了两家上市公司。在创立铂悦投资前,他在私募公司做了两年研究总监,实体企业的参与背景帮助他更深入地了解行业,金融背景帮助他更好地用财务分析的工具全面的考量上市公司的真实价值。

周荣表示,他们的投资理念可以概括为:知其荣、守其辱、为天下谷。

知其荣:知道这个公司的价值。有评判企业价值的能力。

守其辱 :在他寂寂无名的时候买入,也代表我们耐得住寂寞。

为天下谷:像山谷一样,让水(资金)自然流入。

1 双拐点理论量化选股

投资最核心的两件事无非是“买”和“卖”。周荣表示,所谓双拐点理论就是“产业拐点”叠加“个股拐点”,他们希望通过产业拐点叠加个股拐点的 “双拐点”来进行标的的选择,随后作出买入的决策。

周荣指出,供需平衡被打破之后的行业拐点是蕴藏着好的机会的。以周期性的产业的兴盛和衰退为例。当产业供不应求时,供需格局的改变使得行业迎来提价的拐点,产业资本往往存在一定的滞后性,需要等到涨价持续一段时间才相对乐观,加大产能。而资本市场往往先行,在刚开始嗅到产业供需失衡时便介入,之后往往是该产业的股价表现最好的时间。也就是说,产业供需失衡发生提价时便是最好的投资窗口。前两年的猪周期就是一个很好的例子。多数行业其实都是在供过于求和供给不足来回往复的循环。

产能压缩到极致,突然之间可以涨价的周期往复的机会。以大屏面板市场供给萎缩引发的产业拐点为例。周荣介绍,五年前,LCD面板是三星和LG 的天下,这几年京东方和TCL加大投资,导致LCD行业供过于求。2019年底,三星宣布基于公司战略开始退出大屏面板的市场,使得整个大屏产业开始涨价。

行业的供给一旦收缩,短时间内难以逆转,尤其是在一条生产线投资就达300亿以上的成本要求之下,扩大生产需要募集资金、建厂房、安装设备、做配套等等繁琐耗时的流程。可以预见的是,短期之内该产业是看不到供给放量的,涨价潮随之而来,那么这种时候,发现涨价趋势时就是产业投资的好的介入机会。而往往产业拐点,常常3-5年,3-5倍的收益,甚至不乏10倍股。

具体到可以建仓标的的量化指标,周荣称,他们有五个标准:

第一、市盈率不大于15倍(若亏损,则需预期两年内达到15倍以内)。

第二、股价最好位于五年以上底部,十年最佳。

第三、业绩增速要大于30%。

第四、经营性净现金流大于利润。

第五:没有不可饶恕的黑历史。

为什么在建仓时对市盈率和底部要求如此之高?在他们看来,已经暴涨过的个股可能会继续向上,但短期内一旦涨幅超过业绩增速就说明有情绪的部分,情绪短期向上,自然也可能向下。对于这部分公司,已经持有的部分会做尾仓继续持有享受泡沫的红利,但考虑到收益风险比,铂悦不会在建仓的时候考虑他们。

另一个层面,位于五年、十年底部的公司的安全边界是较高的,从博弈的角度来看,没有人会选择在底部去卖出一个好公司,因此下跌的风险也比较小。他们观察到,巴菲特几十年来买入时公司的静态市盈率从没有大于15倍的,朴素的投资方法往往是最有效的方法之一。当然,投资是灵活的,如果是市盈率略超预期,但同时叠加产业涨价或个股业绩拐点,他们会适当放宽对市盈率的要求。

第三条:业绩增速要大于30%。股价上涨的催化剂中,重组、提价、新产品发布等最终都会落实到业绩上,业绩的上涨是股价上涨最有效的催化剂。涨的好的,基本上业绩增速都不错。纵观2000年-2017年,格力电器利润上涨了一百倍,股价上涨了60多倍,福耀玻璃利润上涨了四十多倍,股价涨幅也不逊色。可能会有人有疑惑,基于如此严苛的PE和利润增速还能筛选出建仓的标的吗?铂悦投资认为是有的。

2020年六七月份以前,由于市场对燃油车没有信心,习惯性忽视整个汽车板块,导致行业很多公司跌到10倍左右PE,这其中有一些企业增速不错的。但实际上不管是燃油车还是新能源车,有部分零部件都是可以通用的,比如轮胎等,2020年下半年汽车行业迎来拐点,成为市场最靓的仔之一。房地产行业未来也可能如此,相对于其他行业,房地产滞后两三年进行报表披露。预售再变成营收,16、17、18
龙头房地产行业房子卖的不错的。基于对房价走势的预期,可能会有人对地产公司的投资价值存在疑虑,但他们认为产业链的机会还是有的。

第四条:经营性净现金流大于利润。这一条是他们对财务原则的凝练。对于市场上有人诟病财务报表的造假影响,周荣认为,实际上,公开材料中,财务报表真实性相对较高,严谨程度是超过其它文件的。会计体系逻辑之下,上市五年以上的公司财务报表造假难度很高,因为只要撒了一个谎,就要用另一个谎去圆它,所有的投资者、监管都会去盯。各个行业的财报有一些共性,行业合谋造假的概率很小,对于偏离行业共性太远的企业,他们必须找到合理解释,否则就起疑。现金流量表是根据会计转账凭证来做的,造假的难度非常高,资产负债表一定程度上可以调节,但是几乎没有人拿现金去配合造假(现金流量表)。对于赚账面利润不赚现金的企业,他们也一般不参与。

第五条:没有不可饶恕的黑历史。他们不太容易对曾经有过瑕疵的公司给予信任。“虽然也有浪子回头的,但我们不相信浪子回头,不会去冒这个风险。”周荣表示。没有接触过的上市公司,怎么区分人品?他们非常看中上市公司的分红,他指出,共同利益往往体现在分红上。上市公司的大股东是有很多方法将钱弄到体外的,而分出来的是实实在在的现金。因此,分红的大股东要靠谱得多,因为假装好人容易,拿现金来假装的不多。

2 成功把握两年十倍“酒鬼酒”

买入和卖出的前提都是需要评估一家公司值多少钱,周荣指出,他们一般的原则是,用4块钱及以下的价格买他们认为值10块钱的东西。在完成买入动作后,目标收益是在一倍以上,涨到6块钱以上,他们是不做T的,因此以4块的成本买入的标的,涨到8块钱以上则达到卖出的标准。另一方面,虽然价投不做止损,但因为他们的风控原则是单票持仓回撤,低于成本价不超过20%,单票的持仓不超过总仓位的20%,因此单票贡献不超过4%的净值回撤。越过这条红线,他们会择机止损。

双拐点理论和量化的买入和卖出原则到底是如何实践的呢?周荣给了两个例子。第一个是对两年暴涨十倍的粮酒行业新星“酒鬼酒”的机会的把握。周荣介绍,2018年11月、12月份他们建仓了当时股价仅16块的酒鬼酒,两年时间,酒鬼酒涨幅超过10倍,虽然没有完整享受到十倍红利,但也成功把握了主升行情。

2013年的塑化剂事件中,酒鬼酒是受伤最严重的上市公司之一。而早在20年前,酒鬼酒是一家很辉煌的公司,无论是高端系列产品的市场定价还是盈利能力在整个白酒上市公司中都是靠前的。拐点就发生在当地国资委将其转给民营企业之后,民营企业将其账面掏空,又叠加塑化剂的影响,酒鬼酒开始走下坡路。

一般来说,普通的企业经历这样的打击早就倒掉了,但得益于酒鬼酒好的商业模式和好的赛道,在 2017年中粮集团入主后开始展现出生机活力和造血能力。他们买入时,酒鬼酒总市值50亿,账上10亿现金,8.8亿库存,没有一分钱的有息负债,扣除现金和库存后,估30亿。当年2亿利润,35%的营收增速,完美符合15倍PE,30%以上增速。随后两年业绩和股价迎来双升。

3 基金的生命线是回撤线而不是收益线,目标是做一家三十年不失败的公司

投资理念的立根之基是风险控制,周荣同意这一点。他一直认为,私募基金公司的生命线往往不是收益线,而是回撤线,做私募基金公司,失败的机会是零次。竞争对手茫茫,成立过五年以上、10年以上的基金公司并不多,他们的目标是做一家三十年不失败的公司。

当所有的有实力的人同场竞技,客户为什么要买你的基金?这可谓是灵魂拷问。周荣表示,出来开私募基金公司的人都是有赚钱能力的,至少是在市场上赚过钱,甚至赚过大钱。但有赚钱的能力不是最重要的,能不能把赚到的钱放到投资人的口袋里才是最重要的。有的私募基金公司在面临一两次大的回调后这家公司的整个投资风格可能就废掉了。长期存活在这个市场上,不发生大的回撤,长期一定是赚钱的,甚至是赚大钱的。一个股票的走势无非三种,向下走,横着走,或者向上走。周荣表示,封住向下的概率,横着走或者向上走,都是可以接受的。

具体来看,他们有两条风控线:水下回撤不超过5%,水上高点回撤不超过20%。作为一家时时刻刻都在想着风险的一家公司,他们的风控主要是事前风控结合事后风控。一般来说,建仓的时候只有两三成的股票,以占到资金将近四五成比例的可转债作为底仓。今年10月份以前,公司都持有了不低于40%的转债。今年10月、11月,他们判断银行会有一些机会,所以在仓位上选取了一部分银行股替代转债作为钝化仓。一方面,因为风控比较严,仓位是相对钝化的,四支新基金建仓,水下回撤最大4.9%,水上高位回撤也没有大于15%。当然,涨起来也不落下风,对于成年一年以上的首只产品在2020获得同策略前5%的成绩,周荣将其归结为运气。

结语:

铂悦投资的第一只产品成立于2019年底,去年全年收益位于同策略前5%,水下回撤也在5%以内。第二只公开产品在2020年2月份,以宏观对冲、低风险为主要特色,水下回撤小于1.5%。私募排排网最新数据显示,在广深地区激烈的竞争中,铂悦投资还斩获股票策略同规模夏普(收益风险比)前十。通过和铂悦投资周荣进行深度沟通,私募排排网了解到,这是一位将风控作为重中之重,擅长通过财务分析和产业研究等方法把握产业与个股拐点机会的私募基金经理。对于未来的投资机会,周荣表示,低估不是上涨的理由,低估加成长才是。已经关注到一些行业的边际改善,一方面会坚守自己的量化选股原则,另一方面在机会中更强调确定性,更注重安全边际。就如他们的投资理念说的那样:“知其荣,守其辱,为天下谷。”赚低估下企业成长的钱。他们对2021年充满信心。

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